Le débat sur le caractère bénéfique (ou non) des OPA hostiles n’est pas nouveau, de même que celui sur les moyens de défense contre de telles opérations. Il y a des farouches opposants à ces moyens, qui considèrent qu’ils privent potentiellement les actionnaires d’un profit intéressant en cas d’apports de leurs titres à l’offre, et qu’ils enracinent illégitimement les dirigeants. Plusieurs éminents professeurs de la non moins éminente Harvard Law School prennent régulièrement, dans leurs articles, des positions en ce sens (notamment Subramanian et Bebchuk). Pour d’autres auteurs, certains moyens sont acceptables (Rose). Pour d’autres encore, les moyens de défense anti-OPA sont bénéfiques car ils stabilisent la structure dans le développement de sa stratégie et peuvent laisser le choix aux dirigeants de freiner l’OPA hostile ou d’en augmenter le coût pour l’initiateur, ce qui augmente le bien être des actionnaires (Gordon, Bainbridge).
Une large littérature est consacrée aux mérites comparés des mesures anti-OPA qu’une société domiciliée dans l’Etat du Delaware peut mettre en œuvre (voir notamment le dernier article de Guhan Subramanian : « The emerging problem of embedded defenses : lessons from Air Line Pilots Ass’n, International v. UAL Corp.", Harvard Law Review, 2007, Vol. 120, p.1239-1250) . En fonction des objectifs recherchés par les dirigeants de la société cible, et de l’adéquation des moyens de défense avec ces objectifs, il semble possible de mesurer le degré de performance de ces outils juridiques.
Au niveau de l’Union Européenne, les autorités semblent vouloir depuis plusieurs années fluidifier le marché des prises de contrôle. Ainsi la Directive 2004/25/CE du 21 avril 2004 a fixé pour objectif aux Etats membres de mettre en place des règles afin d’assurer le bon déroulement des offres, de rendre transparents les moyens de défense anti-OPA, et d’éviter que les dirigeants ne puissent exercer un pouvoir trop fort au sein de la cible pendant le déroulement de l’offre . Le rapport d’étape sur la mise en œuvre de cette Directive au sein des Etats membres semble montrer que ceux-ci ont plutôt favorisé une approche « protectionniste » et les moyens de défense anti-OPA ont encore un avenir prometteur. Les bons « patriotes » institués par la loi n°2006-387 du 31 mars 2006 en constituent une preuve. Ils ont déjà été adoptés par des sociétés telles que Veolia, Essilor, Suez.
Plusieurs cas récents d’OPA hostiles ont donné l’occasion de vérifier la performance de certains instruments de défense.
Le recours à une holding dont la forme juridique peut offrir un verouillage intéressant : OPA de Mittal sur Arcelor. Mittal s’était engagée auprès de ThyssenKrupp à lui céder le contrôle de la société Dofasco (filiale d’Arcelor) en cas de succès de son OPA sur Arcelor. Cette dernière plaça alors le contrôle de Dofasco, « dans les mains » d’une holding sous la forme juridique d’une fondation de droit néerlandais. Il devenait alors très difficile pour ThyssenKrupp d’obtenir la cession de ce contrôle…Le 23 janvier 2007, le tribunal de Rotterdam rejeta alors la demande faite par ThyssenKrupp d’obliger Mittal à dissoudre la fondation de droit néerlandais. Il est d’ailleurs amusant d’observer cette demande, alors même que Thyssen utilise également des moyens de défense anti-OPA, notamment le renforcement au sein de son conseil d’administration de la présence de la Fondation Von Bohlen und Halbach.
L’action en justice, qui prend d’ailleurs parfois l’aspect d’une véritable guérilla judiciaire, constitue un autre moyen de défense observé ces derniers temps. Ainsi la société Novagold a tenté en septembre dernier de faire bloquer l’OPA inamicale lancée sur elle par la société Barrick Gold, au motif que les informations transmises aux actionnaires étaient insuffisantes. La Cour de District de l’Alaska rejeta la demande.
Dans un autre contexte, c’est-à-dire hors du champ des OPA hostiles, la société espagnole Sacyr se prépare à contester devant les juges la décision prise lors de l’Assemblée Générale de Eiffage. Les actionnaires, réunis en AG, viennent en effet de décider d’annuler les droits de vote attachés aux actions dépassant le seuil du tiers et détenus de concert par un ensemble d’actionnaires espagnols. Pourquoi une telle décision ? Dans quel but ? Les dirigeants d’Eiffage s’appuient sur un argument dont l’avenir devant les juges reste quelque peu incertain. Selon ces dirigeants, les divers actionnaires espagnols agissaient de concert, et la somme de leurs actions dépassait largement le seuil de 33,3%. Dès lors, ces actionnaires auraient du, conformément aux dispositions du Code de commerce, déclarer le franchissement. L’article L.233-14 de ce même Code prévoit que les actions en cause seront privées des droits de vote. L’incertitude est liée à la démonstration de la réalité de l’action de concert. Quant au but recherché, il était simple : éviter la montée en puissance de ces actionnaires espagnols au sein du conseil d'administration du groupe Eiffage. Mais un deuxième but se cache peut-être derrière ce premier : forcer ces actionnaires à déclarer une OPA, avec un prix qui pourrait alors intéresser certains des actionnaires français... Encore une partie de billard à plusieurs bandes ?
Une large littérature est consacrée aux mérites comparés des mesures anti-OPA qu’une société domiciliée dans l’Etat du Delaware peut mettre en œuvre (voir notamment le dernier article de Guhan Subramanian : « The emerging problem of embedded defenses : lessons from Air Line Pilots Ass’n, International v. UAL Corp.", Harvard Law Review, 2007, Vol. 120, p.1239-1250) . En fonction des objectifs recherchés par les dirigeants de la société cible, et de l’adéquation des moyens de défense avec ces objectifs, il semble possible de mesurer le degré de performance de ces outils juridiques.
Au niveau de l’Union Européenne, les autorités semblent vouloir depuis plusieurs années fluidifier le marché des prises de contrôle. Ainsi la Directive 2004/25/CE du 21 avril 2004 a fixé pour objectif aux Etats membres de mettre en place des règles afin d’assurer le bon déroulement des offres, de rendre transparents les moyens de défense anti-OPA, et d’éviter que les dirigeants ne puissent exercer un pouvoir trop fort au sein de la cible pendant le déroulement de l’offre . Le rapport d’étape sur la mise en œuvre de cette Directive au sein des Etats membres semble montrer que ceux-ci ont plutôt favorisé une approche « protectionniste » et les moyens de défense anti-OPA ont encore un avenir prometteur. Les bons « patriotes » institués par la loi n°2006-387 du 31 mars 2006 en constituent une preuve. Ils ont déjà été adoptés par des sociétés telles que Veolia, Essilor, Suez.
Plusieurs cas récents d’OPA hostiles ont donné l’occasion de vérifier la performance de certains instruments de défense.
Le recours à une holding dont la forme juridique peut offrir un verouillage intéressant : OPA de Mittal sur Arcelor. Mittal s’était engagée auprès de ThyssenKrupp à lui céder le contrôle de la société Dofasco (filiale d’Arcelor) en cas de succès de son OPA sur Arcelor. Cette dernière plaça alors le contrôle de Dofasco, « dans les mains » d’une holding sous la forme juridique d’une fondation de droit néerlandais. Il devenait alors très difficile pour ThyssenKrupp d’obtenir la cession de ce contrôle…Le 23 janvier 2007, le tribunal de Rotterdam rejeta alors la demande faite par ThyssenKrupp d’obliger Mittal à dissoudre la fondation de droit néerlandais. Il est d’ailleurs amusant d’observer cette demande, alors même que Thyssen utilise également des moyens de défense anti-OPA, notamment le renforcement au sein de son conseil d’administration de la présence de la Fondation Von Bohlen und Halbach.
L’action en justice, qui prend d’ailleurs parfois l’aspect d’une véritable guérilla judiciaire, constitue un autre moyen de défense observé ces derniers temps. Ainsi la société Novagold a tenté en septembre dernier de faire bloquer l’OPA inamicale lancée sur elle par la société Barrick Gold, au motif que les informations transmises aux actionnaires étaient insuffisantes. La Cour de District de l’Alaska rejeta la demande.
Dans un autre contexte, c’est-à-dire hors du champ des OPA hostiles, la société espagnole Sacyr se prépare à contester devant les juges la décision prise lors de l’Assemblée Générale de Eiffage. Les actionnaires, réunis en AG, viennent en effet de décider d’annuler les droits de vote attachés aux actions dépassant le seuil du tiers et détenus de concert par un ensemble d’actionnaires espagnols. Pourquoi une telle décision ? Dans quel but ? Les dirigeants d’Eiffage s’appuient sur un argument dont l’avenir devant les juges reste quelque peu incertain. Selon ces dirigeants, les divers actionnaires espagnols agissaient de concert, et la somme de leurs actions dépassait largement le seuil de 33,3%. Dès lors, ces actionnaires auraient du, conformément aux dispositions du Code de commerce, déclarer le franchissement. L’article L.233-14 de ce même Code prévoit que les actions en cause seront privées des droits de vote. L’incertitude est liée à la démonstration de la réalité de l’action de concert. Quant au but recherché, il était simple : éviter la montée en puissance de ces actionnaires espagnols au sein du conseil d'administration du groupe Eiffage. Mais un deuxième but se cache peut-être derrière ce premier : forcer ces actionnaires à déclarer une OPA, avec un prix qui pourrait alors intéresser certains des actionnaires français... Encore une partie de billard à plusieurs bandes ?
La Performance Juridique est ici synonyme de choix judicieux des bons outils de défense contractuels dans l'hypothèse future d'une OPA hostile. Nous pensons que les plus performants sont ceux dont on ne parle pas devant le juge, car ils sont décidés et mis en place suffisamment tôt (Quid de la Commandite par actions........).
